【其實(shí)美聯(lián)儲(chǔ)去年就開始加息了？】多年以來，美國經(jīng)濟(jì)一直在寬松貨幣政策的吹拂下緩緩愈合金融問及造成的傷口；但是由于美國經(jīng)濟(jì)通脹水平持續(xù)低迷，人們不禁質(zhì)疑貨幣政策到底能否推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)增長。近期日本央行在其學(xué)術(shù)報(bào)告中就曾對(duì)貨幣政策的轉(zhuǎn)化機(jī)制進(jìn)行反思，以期找出在大規(guī)模QE、QQE以及0利率政策的背景下，日本經(jīng)濟(jì)增速衰退、通脹水平陷入通縮的原因。

據(jù)華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)道，近92%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)美國實(shí)行了已超過10年的近零利率將于下月宣告終結(jié)，同時(shí)也標(biāo)志著美國實(shí)行了8年的貨幣寬松實(shí)驗(yàn)告一段落。

多年以來，美國經(jīng)濟(jì)一直在寬松貨幣政策的吹拂下緩緩愈合金融問及造成的傷口；但是由于美國經(jīng)濟(jì)通脹水平持續(xù)低迷，人們不禁質(zhì)疑貨幣政策到底能否推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)增長。近期日本央行在其學(xué)術(shù)報(bào)告中就曾對(duì)貨幣政策的轉(zhuǎn)化機(jī)制進(jìn)行反思，以期找出在大規(guī)模QE、QQE以及0利率政策的背景下，日本經(jīng)濟(jì)增速衰退、通脹水平陷入通縮的原因。

自去年以來對(duì)貨幣緊縮政策的預(yù)期就在不斷升溫；然而從市場以及整體經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)來看，加息似乎遙不可及。

近零利率政策并不是美聯(lián)儲(chǔ)唯一用來提振經(jīng)濟(jì)的手段；自2008年金融危機(jī)以來，前任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克推行的QE政策一直伴隨著美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇周期。隨著過去幾年經(jīng)濟(jì)形勢的轉(zhuǎn)變，如今美聯(lián)儲(chǔ)又將迎來緊縮政策周期。

一般而言，QE主要是指央行不斷擴(kuò)大其收支規(guī)模(即增發(fā)貨幣)，以購買國債以及抵押債券的項(xiàng)目。通過這樣大規(guī)模的收購，長期利率將得到有效抑制——這一效果是調(diào)控聯(lián)邦基金利率所無法達(dá)到的。因此即便零利率政策宣告終結(jié)，QE仍然是央行實(shí)行進(jìn)一步寬松的有效武器。

此外還有一種方法也是2008年以來美聯(lián)儲(chǔ)影響經(jīng)濟(jì)的手段，即美聯(lián)儲(chǔ)的“前瞻指引”(foward guidance)。顧名思義，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)通過各種官方以及非官方的發(fā)言指引未來利率政策走向。

如果美聯(lián)儲(chǔ)暗示將延續(xù)目前的低利率政策，或是暗示將延續(xù)QE，那么未來一段時(shí)間內(nèi)其貨幣政策可能會(huì)加大寬松幅度。美聯(lián)儲(chǔ)所采取的這種態(tài)度使得短期利率風(fēng)險(xiǎn)得到抑制，而金融業(yè)將從中受益。

綜合以上因素，芝加哥大學(xué)兩位華裔教授Cynthia Wu和Fan Dora Xia經(jīng)過研究后提出了一個(gè)“影子利率”模型。

美國聯(lián)邦基金利率自2008年11月以來一直維持在0%-0.25%區(qū)間，但是模型顯示，隨著QE項(xiàng)目的展開以及美聯(lián)儲(chǔ)不斷放出的寬松政策論調(diào)，影子利率一再走低，并于2014年5月跌至-2.99%水平。

不過隨著美聯(lián)儲(chǔ)削減資產(chǎn)購買規(guī)模，影子利率的跌勢得到遏制。2014年10月的FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將終結(jié)2008年以來一直實(shí)行的QE項(xiàng)目。自此，關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮政策的論調(diào)不斷升溫，而影子利率也不斷上漲。今年9月，影子利率依然增至-0.74%的水平，增幅達(dá)225個(gè)基點(diǎn)。

需要指出的是，如果以影子利率模型來計(jì)算，那么美聯(lián)儲(chǔ)本輪緊縮周期已經(jīng)持續(xù)有19個(gè)月之久(以2014年5月計(jì)算)。同時(shí)，基于目前的股價(jià)高估現(xiàn)象，加之企業(yè)債務(wù)問題，隨著未來美國利率的提升，股市與債市將毫無招架之力。

回首過去3此美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期(1986-1989,1994-2000,2004-2006)，其累計(jì)加息幅度平均達(dá)到388個(gè)基點(diǎn)。但需要注意的是，在這些年代里，QE還沒有出娘胎——而美聯(lián)儲(chǔ)的前瞻指引效用幾乎可以忽略不計(jì)。

因此，以影子利率模型為計(jì)，去年美聯(lián)儲(chǔ)加息的幅度已經(jīng)達(dá)到過去三輪緊縮周期加息幅度的58%。

如果美聯(lián)儲(chǔ)12月真的“言出必踐”進(jìn)行加息，并且在2017年底之前加息2.6%，那么從2014年5月開始計(jì)算，這一輪緊縮周期的加息幅度將高達(dá)559個(gè)基點(diǎn)，遠(yuǎn)高于前三輪加息周期。

那么，以如今經(jīng)濟(jì)之脆弱，能否承受這次強(qiáng)度之加息？

總體而言，美聯(lián)儲(chǔ)更傾向于在經(jīng)濟(jì)形勢趨于穩(wěn)定之后再施行加息。比如1986年加息周期前，美國實(shí)際GDP增速為3.2%，周期加息幅度為390個(gè)基點(diǎn)；1993年加息周期前，美國實(shí)際GDP增速為2.65%，周期加息幅度為350個(gè)基點(diǎn)；2003年加息周期前，美國實(shí)際GDP增速為4.3%，加息周期為425個(gè)基點(diǎn)。

與此相對(duì)，目前美國的GDP增速約為2.0%，遠(yuǎn)稱不上“強(qiáng)勁”。

更值得擔(dān)憂的是此前一輪始于2007年、至2014年才宣告終結(jié)的寬松周期。在這一輪長達(dá)80個(gè)月的周期之中，按照影子利率模型，美聯(lián)儲(chǔ)的降息幅度高達(dá)825個(gè)基點(diǎn)。

與此相對(duì)，此前兩輪寬松周期的降息幅度與周期平均值分別為612個(gè)基點(diǎn)與34.5月。因此，始于2007年的這一輪寬松周期，在“矯枉”的同時(shí)未免“過正”。

自二次世界大戰(zhàn)之后，經(jīng)濟(jì)衰退的頻率約為7年一次。而目前本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)持續(xù)了7年——經(jīng)濟(jì)衰退距離我們到底有多遠(yuǎn)？如果其最終于明年來臨，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在大選年中鋌而走險(xiǎn)、冒著讓經(jīng)濟(jì)倒退的風(fēng)險(xiǎn)加息嗎？

需要指出的是，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫以及副主席費(fèi)希爾的政治立場都是堅(jiān)定的左翼，那么他們會(huì)否采取緊縮政策、抑制經(jīng)濟(jì)增長、從而使得奧巴馬政府承受壓力、最終把共和黨人推向白宮？

2008年金融危機(jī)以來的復(fù)蘇周期已經(jīng)出現(xiàn)放緩跡象；此時(shí)進(jìn)一步緊縮政策或?qū)⒓铀傧乱惠喫ネ说牡絹?，而其來勢也必將更為猛烈?/p>

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)此顯然不會(huì)一無所知。因此下一輪寬松周期同樣也將提早到來，其幅度也會(huì)隨之加大。