預計6月生產(chǎn)和消費增長動能較5月有所改善，但基數(shù)因素或帶來同比讀數(shù)持平或回落；高溫多雨等季節(jié)性因素疊加財政支出放緩帶來投資活動增長放緩；通脹和信貸還在磨底階段；海外庫存去化導致出口景氣將進一步下降。綜合經(jīng)濟多方面表現(xiàn)，當前是國內經(jīng)濟運行壓力最大的階段，預計逆周期調節(jié)政策將進一步加碼助力穩(wěn)增長。

▍工業(yè)：6月制造業(yè)生產(chǎn)活動較5月有所改善。

6月制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為50.3%，高于臨界值，表明6月制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)活動恢復較好。高頻數(shù)據(jù)顯示，截至2023年6月30日，6月份日均粗鋼產(chǎn)量、螺紋鋼產(chǎn)量、整車貨運流量指數(shù)分別較上月增加2.3%、1.0%和4.5%。結合基數(shù)因素，預計2023年6月份工業(yè)增加值同比增速在3.5%左右。

▍投資：穩(wěn)步增長，對節(jié)奏保持耐心。

（1）基建方面：6月地方專項債新增發(fā)行4038億元，1-6月累計同比減少33%，專項債發(fā)行規(guī)模進入緩步期。6月建筑業(yè)PMI錄得55.7%，前值58.2%，有所回落。高頻指標方面，6月石油瀝青裝置開工率、水泥磨機運轉率改善趨勢不及去年同期，螺紋鋼廠開工率低于去年，此外建材綜合價格指數(shù)較為低迷，可能拖累名義量。

（2）制造業(yè)方面：工業(yè)企業(yè)盈利已邊際降幅收窄，6月制造業(yè)PMI略為回升（從48.8%到49.0%），在新能源汽車、數(shù)字經(jīng)濟等產(chǎn)業(yè)政策帶動下，預計制造業(yè)單月投資增速略回升。

（3）房地產(chǎn)方面：6月30城商品房日均成交面積同比降低34%，二手房價指數(shù)環(huán)比下行，百城土地成交規(guī)建面積、成交額分別下降30%、下降34%，預計主要支撐依舊為竣工端，地產(chǎn)投資低迷。

▍消費：預計消費穩(wěn)步復蘇趨勢不改，社消同比增速將在去年基數(shù)抬升的影響下有所回落。

4-5月份，我國社消增速的高企主要與去年疫情帶來同期的低基數(shù)效應有關，從兩年平均增速來看消費的變化相對較為穩(wěn)定，分別錄得2.6%、2.5%。隨著居民收入逐漸修復、對汽車等商品的消費觀望情緒逐漸趨于穩(wěn)定，預計年內消費將繼續(xù)呈現(xiàn)穩(wěn)步復蘇的態(tài)勢。預計6月社消同比增速2.5%，兩年平均增速2.8%，較4-5月緩慢修復。商品方面，根據(jù)乘聯(lián)會發(fā)布的數(shù)據(jù)，6月前4周我國乘用車市場零售同比增長1%，環(huán)比增長9%，在去年政策效果釋放帶來的高基數(shù)基礎上銷量較上月繼續(xù)抬升，已經(jīng)體現(xiàn)整體汽車消費韌性仍存。服務方面，端午節(jié)旅游消費表現(xiàn)中規(guī)中矩，本月商品消費與服務消費的分化或將更加平衡。

▍進出口：進口持穩(wěn)，出口回落。

出口方面，由于去年5-7月出口增速連續(xù)上行，所以6月出口繼續(xù)面臨較高基數(shù)，預計6月出口同比增速將持續(xù)回落。高頻數(shù)據(jù)顯示，截至2023年6月30日，6月份越南出口金額降幅較前值擴大5.6個百分點。6月末CCFI綜合指數(shù)、SCFI綜合指數(shù)、義烏小商品出口價格指數(shù)分別較5月末下跌4.6%、3.0%和0.1%，總體顯示出口景氣還在持續(xù)下降。疊加歐美、東盟國家PMI均在下行周期，預期6月出口增速可能下滑至-12%左右。進口方面，進口增速一方面與出口有明顯的共振效應，另一方面與國內需求有關。考慮到出口仍面臨下行壓力，而國內經(jīng)濟還在筑底階段，預期6月進口增速可能保持在-4%左右。

▍價格：PPI或降至年內最低點, CPI繼續(xù)低位徘徊。

PPI方面，6月我國穩(wěn)增長政策加碼預期明顯抬升，以銅、螺紋鋼、煤炭為代表的核心上游大宗商品月均價格紛紛出現(xiàn)回升趨勢，但預計上游原材料價格傳導至工業(yè)品出廠價格仍有一定時滯。預計6月PPI環(huán)比仍將錄得負值，但降幅將較上月明顯收窄，同比增速將降至年內最低-5.2%的水平，預計后續(xù)PPI同比讀數(shù)將開始企穩(wěn)回升。CPI方面，工業(yè)制成品價格低迷或仍將制約核心CPI的修復幅度，但預計該項與服務價格的分化程度將有所收斂，豬肉價格仍在下跌區(qū)間預計將對食品項CPI構成一定拖累。綜合而言，預計CPI同比將在0.1%附近的低位徘徊，全年低通脹環(huán)境不變。

▍金融：預計在貸款和政府債的拖累下，社融增速6月繼續(xù)下滑，不過這可能將是全年低點。

預計6月新增人民幣貸款2.5萬億元，比去年同期少增3000億元左右。6月上旬時，票據(jù)利率較高，部分投資者預期信貸投放可能在半年末出現(xiàn)反彈。但是，下半月票據(jù)利率一路下滑，到月底半年期票據(jù)利率降為1.45%，預計是年內最低點附近。結構上來看，企業(yè)中長貸可能相對有韌性，企業(yè)短貸和居民貸款或仍為薄弱項。政府債可能是6月社融增速的另一個拖累項。去年財政部要求新增專項債額度在6月前基本發(fā)行完畢，所以2022年6月政府債發(fā)行額度很大，單月新增凈融資1.6萬億元。今年沒有這個要求，我們測算6月新增政府債7000億左右，明顯少于去年同期。6月企業(yè)債發(fā)行好于5月，預計凈融資2500億元左右。其他分項預計變化不大。

預計6月生產(chǎn)和消費增長動能較5月有所改善，但基數(shù)因素或帶來同比讀數(shù)持平或回落；高溫多雨等季節(jié)性因素疊加財政支出放緩帶來投資活動增長放緩；通脹和信貸還在磨底階段；海外庫存去化導致出口景氣將進一步下降。綜合經(jīng)濟多方面表現(xiàn)，當前是國內經(jīng)濟運行壓力最大的階段，預計逆周期調節(jié)政策將進一步加碼助力穩(wěn)增長。

▍工業(yè)：6月制造業(yè)生產(chǎn)活動較5月有所改善。

6月制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為50.3%，高于臨界值，表明6月制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)活動恢復較好。高頻數(shù)據(jù)顯示，截至2023年6月30日，6月份日均粗鋼產(chǎn)量、螺紋鋼產(chǎn)量、整車貨運流量指數(shù)分別較上月增加2.3%、1.0%和4.5%。結合基數(shù)因素，預計2023年6月份工業(yè)增加值同比增速在3.5%左右。

▍投資：穩(wěn)步增長，對節(jié)奏保持耐心。

（1）基建方面：6月地方專項債新增發(fā)行4038億元，1-6月累計同比減少33%，專項債發(fā)行規(guī)模進入緩步期。6月建筑業(yè)PMI錄得55.7%，前值58.2%，有所回落。高頻指標方面，6月石油瀝青裝置開工率、水泥磨機運轉率改善趨勢不及去年同期，螺紋鋼廠開工率低于去年，此外建材綜合價格指數(shù)較為低迷，可能拖累名義量。

（2）制造業(yè)方面：工業(yè)企業(yè)盈利已邊際降幅收窄，6月制造業(yè)PMI略為回升（從48.8%到49.0%），在新能源汽車、數(shù)字經(jīng)濟等產(chǎn)業(yè)政策帶動下，預計制造業(yè)單月投資增速略回升。

（3）房地產(chǎn)方面：6月30城商品房日均成交面積同比降低34%，二手房價指數(shù)環(huán)比下行，百城土地成交規(guī)建面積、成交額分別下降30%、下降34%，預計主要支撐依舊為竣工端，地產(chǎn)投資低迷。

▍消費：預計消費穩(wěn)步復蘇趨勢不改，社消同比增速將在去年基數(shù)抬升的影響下有所回落。

4-5月份，我國社消增速的高企主要與去年疫情帶來同期的低基數(shù)效應有關，從兩年平均增速來看消費的變化相對較為穩(wěn)定，分別錄得2.6%、2.5%。隨著居民收入逐漸修復、對汽車等商品的消費觀望情緒逐漸趨于穩(wěn)定，預計年內消費將繼續(xù)呈現(xiàn)穩(wěn)步復蘇的態(tài)勢。預計6月社消同比增速2.5%，兩年平均增速2.8%，較4-5月緩慢修復。商品方面，根據(jù)乘聯(lián)會發(fā)布的數(shù)據(jù)，6月前4周我國乘用車市場零售同比增長1%，環(huán)比增長9%，在去年政策效果釋放帶來的高基數(shù)基礎上銷量較上月繼續(xù)抬升，已經(jīng)體現(xiàn)整體汽車消費韌性仍存。服務方面，端午節(jié)旅游消費表現(xiàn)中規(guī)中矩，本月商品消費與服務消費的分化或將更加平衡。

▍進出口：進口持穩(wěn)，出口回落。

出口方面，由于去年5-7月出口增速連續(xù)上行，所以6月出口繼續(xù)面臨較高基數(shù)，預計6月出口同比增速將持續(xù)回落。高頻數(shù)據(jù)顯示，截至2023年6月30日，6月份越南出口金額降幅較前值擴大5.6個百分點。6月末CCFI綜合指數(shù)、SCFI綜合指數(shù)、義烏小商品出口價格指數(shù)分別較5月末下跌4.6%、3.0%和0.1%，總體顯示出口景氣還在持續(xù)下降。疊加歐美、東盟國家PMI均在下行周期，預期6月出口增速可能下滑至-12%左右。進口方面，進口增速一方面與出口有明顯的共振效應，另一方面與國內需求有關。考慮到出口仍面臨下行壓力，而國內經(jīng)濟還在筑底階段，預期6月進口增速可能保持在-4%左右。

▍價格：PPI或降至年內最低點, CPI繼續(xù)低位徘徊。

PPI方面，6月我國穩(wěn)增長政策加碼預期明顯抬升，以銅、螺紋鋼、煤炭為代表的核心上游大宗商品月均價格紛紛出現(xiàn)回升趨勢，但預計上游原材料價格傳導至工業(yè)品出廠價格仍有一定時滯。預計6月PPI環(huán)比仍將錄得負值，但降幅將較上月明顯收窄，同比增速將降至年內最低-5.2%的水平，預計后續(xù)PPI同比讀數(shù)將開始企穩(wěn)回升。CPI方面，工業(yè)制成品價格低迷或仍將制約核心CPI的修復幅度，但預計該項與服務價格的分化程度將有所收斂，豬肉價格仍在下跌區(qū)間預計將對食品項CPI構成一定拖累。綜合而言，預計CPI同比將在0.1%附近的低位徘徊，全年低通脹環(huán)境不變。

▍金融：預計在貸款和政府債的拖累下，社融增速6月繼續(xù)下滑，不過這可能將是全年低點。

預計6月新增人民幣貸款2.5萬億元，比去年同期少增3000億元左右。6月上旬時，票據(jù)利率較高，部分投資者預期信貸投放可能在半年末出現(xiàn)反彈。但是，下半月票據(jù)利率一路下滑，到月底半年期票據(jù)利率降為1.45%，預計是年內最低點附近。結構上來看，企業(yè)中長貸可能相對有韌性，企業(yè)短貸和居民貸款或仍為薄弱項。政府債可能是6月社融增速的另一個拖累項。去年財政部要求新增專項債額度在6月前基本發(fā)行完畢，所以2022年6月政府債發(fā)行額度很大，單月新增凈融資1.6萬億元。今年沒有這個要求，我們測算6月新增政府債7000億左右，明顯少于去年同期。6月企業(yè)債發(fā)行好于5月，預計凈融資2500億元左右。其他分項預計變化不大。

（程強為中信證券首席FICC分析師）