地方政府專項債券的對象是項目，對應的資金用途是項目建設，

我們說，誰來做地方政府專項債券資金的承接主體？

無非說的是，誰來做專項債項目的項目業(yè)主？

投資項目的項目業(yè)主兩大類，一類是政府職能部門，一類是企業(yè)。

從目前市場的發(fā)行情況來看，有的地方以政府職能部門為主，有的地方以國有企業(yè)為主。

那大家覺得，誰來做項目業(yè)主更好一些呢？

我先來說一種觀點：

國有企業(yè)做項目業(yè)主去申請專項債，優(yōu)勢更多一些。

首先，從項目融資的角度看。

如果政府部門作為項目業(yè)主，那么就不能對外進行融資（除了地方政府債券），意味著項目建設資金將全部來自于財政性資金，地方政府債券本質(zhì)上也是一種財政性資金。

這種情況下，資金到位的速度就取決于地方政府債券申請的進度以及地方財力的情況。

那么，很可能一個建設期只需要2年的項目，最后因為資金不到位的原因拖上個五六年，也是不稀奇的事。

而如果國有企業(yè)作為項目業(yè)主，一下子就打開了項目資金的籌措渠道，

可以申請財政資金、申請地方政府專項債，還可以對外融資，比如找銀行、信托公司、融資租賃機構(gòu)等金融機構(gòu)提供融資支持。資金籌措的主動權，就把握在企業(yè)的手上。

更重要的是，國家出臺地方政府債券的初心是什么？

不就是為了拉動基建投資，而且為了撬動社會融資，還推出了“專項債可用作13大領域的項目資本金”的政策。把項目放在企業(yè)名下，才能更好地發(fā)揮地方政府債券的撬動作用。

其次，從資產(chǎn)運營的角度看。

我們說，地方政府專項債用于有一定收益的公益性項目，因此項目是有運營收益的。項目形成資產(chǎn)后，就需要運營。

那么，誰來運營？

假如水務局建設完一個污水處理廠后，會讓自己的公職人員去運營嗎？不會的，大概率會移交給當?shù)氐乃畡展救ミ\營。

因為我們的國有企業(yè)更具備資產(chǎn)運營的經(jīng)驗，能夠招聘市場上的專業(yè)人才來做，實現(xiàn)資產(chǎn)運營效益最大化，進而提高資產(chǎn)收益率。

另一方面，把資產(chǎn)放在國有企業(yè)名下，有利于企業(yè)把資產(chǎn)規(guī)模做大，優(yōu)化企業(yè)現(xiàn)金流，實現(xiàn)“自我造血”能力，

通過主體信用評級的提升，打通資本市場的融資渠道，比如發(fā)行公司債、企業(yè)債、短期融資券、中期票據(jù)等等，甚至最終實現(xiàn)上市轉(zhuǎn)型。

最后，從風險隔離的角度看。

一個項目有收益就有風險。政府職能部門做好自己的管理和監(jiān)督角色，讓市場化主體去運營項目，取得收益，也承擔相應的風險。

實際上，也起到了防火墻的作用。

從以上的角度來分析，國有企業(yè)做項目業(yè)主來承接專項債資金的優(yōu)勢確實更多一點。

所以，在過往服務各地政府的過程中，我也常常建議各地可以考慮多把項目給到我們的國有企業(yè)，以企業(yè)的名義去申請專項債。

對，是“考慮”，不是“一定要”。

因為，政府有政府的好處，企業(yè)有企業(yè)的難處。

一方面，政府職能部門作為項目業(yè)主，有其自身的優(yōu)勢。

我們知道，從2020年之后土地儲備專項債券暫停發(fā)行，土地征拆的資金需求就變相地打包進基礎設施項目中去，

假設基礎設施項目在企業(yè)名下，企業(yè)申請到專項債資金（部分用于征拆），錢來了，在具體的落地環(huán)節(jié)還是會有多細節(jié)需要去注意，

在當前的政策下，征拆必須由政府直接實施，如果由政府部門作為項目業(yè)主，土地的征拆工作會更順利一些。

另一方面，就算有一些地區(qū)的政府愿意把項目給到國企，但國企不一定想要。

因為，國有企業(yè)有其自身的考慮和難處。

企業(yè)在做項目前，自己會去算一筆賬，花了時間和精力干了一個項目，后續(xù)賺不賺錢。

如果不賺錢，反而成為自己的負擔，那還不如不干。

這就要說到專項債券的項目，賺不賺錢？

雖然，一個項目在發(fā)行專項債券前，都要進行項目收益的測算，能夠覆蓋融資本息了才能發(fā)行。

但實際上呢，大部分的項目收益都是“預期”的，能不能實現(xiàn)，能夠?qū)崿F(xiàn)多少，各個地方的心里會有一筆真實的賬。

說白了，很多項目是沒有收益的或者是有少許收益的，未來很可能要虧錢，甚至項目里包含一些公益性的資產(chǎn)，建設完了還要移交回政府，大概率無法形成企業(yè)自身的資產(chǎn)。

因此，國有企業(yè)在承接專項債項目的這件事上就會顯得猶豫，或者自己的小算盤。

所以，對于各地而言，是否由國有企業(yè)來承接專項債項目，

要考慮各地的財力情況及項目實際，考慮建設的內(nèi)容偏公益性一些，還是偏經(jīng)營性一些。

好，回到我們最初的結(jié)論，如果企業(yè)做項目業(yè)主，優(yōu)勢更明顯。

那么，什么樣的企業(yè)做項目業(yè)主更好？

其實，我們在上文也陸續(xù)提到了，國有企業(yè)做項目業(yè)主更合適，而且是全資國有企業(yè)。

主要有兩個方面的原因，

第一，項目收益的問題。

地方政府專項債券的債務人是誰，是各地政府；

地方政府專項債券的償還來源是什么，項目對應的政府性基金收入和專項收入。

關鍵的點來了，

地方政府專項債券的償還邏輯是什么？

大家只關心項目收益有什么，收益預期得夠不夠，而忽視了專項債償還的路徑是什么？

政府性基金收入也好，專項收入也好，要償還專項債券，首先第一步是要進入國庫。

政府性基金收入沒什么好討論的，就是土地出讓收入，直接進入國庫；

專項收入，這個目前被市場快“玩壞”了的收入，比如停車場收入、廠房出租收入、廣告收入、充電樁收入、污水處理費收入等等，

這些都是由項目業(yè)主去運營產(chǎn)生的收入，當然進的是企業(yè)的賬，

所以，專項收入要進入國庫，就需要作為項目業(yè)主的企業(yè)配合把收益上繳，

而本級全資國企，就能乖乖聽話把收入上繳上來。

這是原因之一，解決債券償還的問題。

第二，資產(chǎn)歸屬的問題。

2015年地方政府專項債推出的時候，只是一個規(guī)則很簡單的債券；

2019年政府投資條例頒布的時候，是一個把政府投資方式規(guī)定得明明白白的條例。

目前，地方政府專項債的運用邏輯并不能完全匹配上政府投資條例，改天再給大家具體分析二者適配性的問題，這里先不去過多糾結(jié)此事。

今天，我們先看一點，

就是政府投資方式的第三種，投資補助。

當專項債不做項目資本金時，實際上走的是投資補助的方式，

而投資補助的本質(zhì)是什么？

無償補助，即不享受資產(chǎn)權益的（但政府專項債券是需要償還的，這是區(qū)別），

因此，形成的資產(chǎn)就要全額計入企業(yè)名下。

那專項債形成的資產(chǎn)給到企業(yè)，可能會產(chǎn)生國有資產(chǎn)流失的問題，

如果是全資國企，這個問題就被解決了，

因為全資國有企業(yè)的資產(chǎn)最終也都屬于政府。

雖然，地方政府專項債在實踐中，并沒有那么的嚴格，但是有一些規(guī)則和細節(jié)，還是需要我們當?shù)刎斦块T和發(fā)改部門在審核專項債項目時，就抓住關鍵點，把好合規(guī)關，

以免后續(xù)專項債的補丁文件發(fā)布，造成難以整改的局面。